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隨著微創(chuàng)腦科學(xué)在港交所上市,“微創(chuàng)系”迎來(lái)了第5家上市公司。近兩年,微創(chuàng)醫(yī)療“下餃子”般地將旗下業(yè)務(wù)不斷地分拆上市。奇怪的是,其總市值卻不斷走低,一度跌至200億港元左右。這與微創(chuàng)醫(yī)療“萬(wàn)億”市值的目標(biāo)差距實(shí)在有點(diǎn)遠(yuǎn),市場(chǎng)上的非議也越來(lái)越多。開弓沒(méi)有回頭箭,微創(chuàng)醫(yī)療正在朝著既定目標(biāo)不停地前進(jìn),這套獨(dú)特的商業(yè)模式是否將取得最終勝利,可能需要很多時(shí)間才能證明。但目前,我們至少能看看微創(chuàng)醫(yī)療起跑時(shí)期是否足夠穩(wěn)當(dāng)。來(lái)源:微創(chuàng)醫(yī)療官網(wǎng)
獨(dú)家秘籍
縱觀微創(chuàng)醫(yī)療發(fā)展史,我們可以發(fā)現(xiàn),其資本運(yùn)作手段可謂是爐火純青。進(jìn)化到如今,總結(jié)起來(lái),其商業(yè)模式就是“買買買”+“拆拆拆”。自2010年登陸資本市場(chǎng)以后,微創(chuàng)醫(yī)療經(jīng)常以大手筆收購(gòu)的姿態(tài)出現(xiàn)在大眾的視野中,在其現(xiàn)有的三大支柱業(yè)務(wù)(骨科、心率管理、心血管)中,每一項(xiàng)都可以找到并購(gòu)的影子。2013年,微創(chuàng)醫(yī)療斥資2.83億美元收購(gòu)Wright Medical的骨科業(yè)務(wù),創(chuàng)下了當(dāng)時(shí)中國(guó)醫(yī)療行業(yè)最大的跨國(guó)收購(gòu)案例記錄,一改其過(guò)于依賴心臟支架這一單一產(chǎn)品的境況。2014年,微創(chuàng)醫(yī)療收購(gòu)強(qiáng)生旗下的Conor公司,獲得后者名下所有實(shí)體資產(chǎn)及知識(shí)產(chǎn)權(quán),并同時(shí)獲得了Cordis公司在全球范圍的冠脈藥物支架領(lǐng)域的若干主要專利的無(wú)償使用權(quán)。這項(xiàng)收購(gòu)也成為了日后微創(chuàng)醫(yī)療旗下高端支架“火鷹”出海的橋梁。2018年,微創(chuàng)醫(yī)療又與云鋒基金聯(lián)手花費(fèi)1.9億美元收購(gòu)全球第五大心律管理設(shè)備供應(yīng)商LivaNova旗下的相關(guān)業(yè)務(wù),進(jìn)軍心律管理業(yè)務(wù)。進(jìn)入2021年后,微創(chuàng)醫(yī)療加快了并購(gòu)的步伐:5月,斥資5000萬(wàn)美元對(duì)以色列公司Rapid Medical進(jìn)行戰(zhàn)略投資,成為其第一大股東;7月,與經(jīng)導(dǎo)管技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)Valcare Inc.完成SAFE(未來(lái)股權(quán)簡(jiǎn)單協(xié)議)簽署;9月,以約1.11億元收購(gòu)科瑞藥業(yè)45%股權(quán),成為最大股東;10月,以最高不超過(guò)1.23億歐元的總價(jià)全資收購(gòu)ECMO制造商德國(guó)公司Hemovent GmbH,以3.72億元交易對(duì)價(jià)收購(gòu)阿格斯醫(yī)療38.33%股權(quán);11月,完成對(duì)4C Medical Technologies Inc.C輪優(yōu)先股認(rèn)購(gòu)協(xié)議的簽署,耗資2500萬(wàn)美元,成為其最大股東。不停地“買買買”是很燒錢的。2017年至2021年的四年時(shí)間中,微創(chuàng)醫(yī)療共計(jì)融資超過(guò)26次,融資總金額超過(guò)136億元,其中還有一些融資事件未披露具體金額。從中國(guó)醫(yī)藥醫(yī)械發(fā)展史來(lái)看,已有不知道多少慘痛的案例是因?yàn)榇罂绮讲①?gòu)造成。市場(chǎng)對(duì)其商業(yè)模式的不認(rèn)可或者仍在觀望,或許也正是微創(chuàng)醫(yī)療估值始終上不去的原因之一。然而,這些公司不是買回來(lái)就能躺賺,后期研發(fā)還要不停地?zé)X。不過(guò)到了這個(gè)階段,就可以開始“包裝”出故事來(lái),通過(guò)資本運(yùn)作解決資金的問(wèn)題。于是便有了分拆上市的戲碼。分拆上市也正在成為微創(chuàng)醫(yī)療的標(biāo)簽。不少觀點(diǎn)認(rèn)為,微創(chuàng)醫(yī)療的分拆行為是為應(yīng)對(duì)集采的壓力,突圍短期不利影響所作出的策略,并將這一行為類比為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的培育“生態(tài)”。實(shí)際上,分拆的真相可能是借著科創(chuàng)板、港交所允許未盈利公司上市的東風(fēng),將研發(fā)所需的資金壓力轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)上罷了。其第二家分拆上市的心通醫(yī)療,2021年仍然虧損1.83億元,近三年合計(jì)虧損7.26億元;微創(chuàng)機(jī)器人2021年凈虧損高達(dá)5.84億元,同比虧損擴(kuò)大179.28%,其中研發(fā)費(fèi)用3.92億元,同比增長(zhǎng)190%。等候上市的微創(chuàng)電生理也尚未實(shí)現(xiàn)盈利,2019-2021年扣非后凈利潤(rùn)分別為-2514萬(wàn)元、-1597.55萬(wàn)元、-2962萬(wàn)元。不過(guò)話說(shuō)回來(lái),如果分拆上市能有利于微創(chuàng)醫(yī)療繼續(xù)大踏步發(fā)展,充實(shí)整個(gè)行業(yè),也未嘗不是一件好事。那么,這些通過(guò)資本運(yùn)作分拆出來(lái)的子公司,究竟是純粹為了圈錢,還是大有可為?
一窺究竟
不得不說(shuō),微創(chuàng)醫(yī)療在醫(yī)療器械界“航空母艦”的稱號(hào)并非浪得虛名。首家分拆上市的子公司心脈醫(yī)療,從事主動(dòng)脈及外周血管介入醫(yī)療器械領(lǐng)域,主要產(chǎn)品正是大家熟知的“血管支架”。在2018年時(shí),其主動(dòng)脈介入器械的國(guó)內(nèi)市占率就達(dá)26%,僅次于美敦力,居國(guó)產(chǎn)品牌首位。作為主動(dòng)脈領(lǐng)域龍頭企業(yè),心脈醫(yī)療開創(chuàng)了多個(gè)“國(guó)內(nèi)第一”:成功開發(fā)出國(guó)內(nèi)第一個(gè)胸主動(dòng)脈覆膜支架、國(guó)內(nèi)第一個(gè)腹主動(dòng)脈覆膜支架、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)唯一的術(shù)中支架,并成功實(shí)現(xiàn)大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化,填補(bǔ)國(guó)內(nèi)空白,使我國(guó)在該領(lǐng)域的地位一躍邁入第一梯隊(duì)。營(yíng)收增速方面,2017年收入1.65億元,至2021年收入6.85億元,年化復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)42.74%;歸母凈利潤(rùn)年化增長(zhǎng)率近50%,增速驚人。
來(lái)源:心脈醫(yī)療官網(wǎng)
第二家分拆上市子公司心通醫(yī)療,專注于心臟瓣膜疾病領(lǐng)域創(chuàng)新的經(jīng)導(dǎo)管。與許多高端醫(yī)療器械產(chǎn)品不同,國(guó)內(nèi)TAVR(經(jīng)導(dǎo)管主動(dòng)脈瓣置換術(shù))市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)占領(lǐng)先地位,2020年進(jìn)口品牌才進(jìn)入中國(guó)。心通醫(yī)療的年收入由2020年的1.03億元同比增長(zhǎng)93.2%至2021年的2億元。這主要是由其TAVR產(chǎn)品VitaFlow進(jìn)一步擴(kuò)大銷售及VitaFlow Liberty商業(yè)化帶來(lái)的收入增長(zhǎng)所致。從市場(chǎng)占有率來(lái)看,心通醫(yī)療并不是龍頭。不過(guò)盡管如此,心通醫(yī)療依然吸引了包括中金公司、高瓴資本等投資巨頭為其站臺(tái)。微創(chuàng)機(jī)器人是最被看好的微創(chuàng)醫(yī)療子公司,作為全球行業(yè)中唯一一家擁有覆蓋五大主要手術(shù)專科(腔鏡、骨科、泛血管、經(jīng)自然腔道及經(jīng)皮穿刺手術(shù))產(chǎn)品組合的公司,擁有強(qiáng)勁的研發(fā)實(shí)力和巨大的先發(fā)優(yōu)勢(shì),有望成長(zhǎng)為中國(guó),甚至是全球手術(shù)機(jī)器人龍頭。目前,微創(chuàng)醫(yī)療機(jī)器人擁有三款旗艦產(chǎn)品,即腔鏡手術(shù)機(jī)器人(“圖邁”)、三維電子腹腔內(nèi)窺鏡(“蜻蜓眼”)及骨科手術(shù)機(jī)器人(“鴻鵠”)。其中,圖邁是首款也是唯一一款由中國(guó)企業(yè)開發(fā)并完成復(fù)雜性腔鏡手術(shù)注冊(cè)臨床試驗(yàn)的手術(shù)機(jī)器人;鴻鵠為唯一一款由中國(guó)企業(yè)開發(fā),配備自主開發(fā)機(jī)械臂的關(guān)節(jié)置換手術(shù)機(jī)器人。微創(chuàng)機(jī)器人一出生便拿到了高瓴資本、中信產(chǎn)業(yè)基金等領(lǐng)投的30億元融資,估值達(dá)到225億元,是“國(guó)產(chǎn)醫(yī)療機(jī)器人第一股”天智航市值的兩倍多。在當(dāng)前手術(shù)機(jī)器人滲透率還非常低的情況下,微創(chuàng)機(jī)器人前途不可限量。此番上市的微創(chuàng)腦科學(xué)致力于神經(jīng)介入領(lǐng)域。以2020年神經(jīng)介入醫(yī)療器械的銷售收入測(cè)算,中國(guó)神經(jīng)血管醫(yī)療器械市場(chǎng)的前四大參與者為美敦力、史賽克、MicroVention、強(qiáng)生醫(yī)療,占據(jù)了中國(guó)總市場(chǎng)份額的87%。而國(guó)產(chǎn)企業(yè)大約只有15家,按出廠價(jià)計(jì)的銷售收入計(jì)算,這15家國(guó)產(chǎn)企業(yè)占2020年中國(guó)神經(jīng)介入醫(yī)療器械市場(chǎng)的總銷售收入約7%,國(guó)產(chǎn)替代空間巨大。這其中,微創(chuàng)腦科學(xué)2020年收入占所有國(guó)產(chǎn)神經(jīng)介入醫(yī)療器械開發(fā)商總收入的57%,是當(dāng)之無(wú)愧的國(guó)產(chǎn)行業(yè)“龍頭”。正在科創(chuàng)板等待上市的微創(chuàng)電生理主營(yíng)心臟電生理介入診療有關(guān)的各類醫(yī)療器械和設(shè)備,包括消融導(dǎo)管、診斷導(dǎo)管、三維心臟電生理標(biāo)測(cè)系統(tǒng)等系列產(chǎn)品。2020年,在中國(guó)心臟電生理器械市場(chǎng)中,以銷售收入計(jì)算,微創(chuàng)電生理占有約2.7%的市場(chǎng)份額,排名第五;以應(yīng)用的手術(shù)量排名,國(guó)產(chǎn)廠家中排名第一。目前國(guó)內(nèi)電生理市場(chǎng)的主要進(jìn)口品牌為強(qiáng)生、雅培、美敦力和波士頓科學(xué),合計(jì)占據(jù)超過(guò)85%的市場(chǎng)份額,國(guó)產(chǎn)替代空間巨大。除了上述的項(xiàng)目外,微創(chuàng)醫(yī)療正在通過(guò)子公司或聯(lián)營(yíng)公司布局非血管介入、內(nèi)分泌、康復(fù)醫(yī)療、運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)、輔助生殖、體外診斷、皮膚及身體管理、五官科及消毒滅菌等新興業(yè)務(wù)領(lǐng)域。另外,營(yíng)收大頭的微創(chuàng)骨科上市計(jì)劃也還未提上日程。市場(chǎng)對(duì)“買買買”+“拆拆拆”這一發(fā)展模式褒貶不一,有投資者認(rèn)為微創(chuàng)醫(yī)療增長(zhǎng)進(jìn)展遲緩,覺(jué)得其利用核心業(yè)務(wù)畫大餅,不斷收購(gòu)、不斷分拆獨(dú)立上市但卻絲毫沒(méi)有落地的意思。但更多投資者認(rèn)為,微創(chuàng)醫(yī)療正在下一盤大棋。微創(chuàng)醫(yī)療的大棋是通過(guò)多業(yè)務(wù)線的廣泛布局全面占據(jù)市場(chǎng),讓有能力獨(dú)立的業(yè)務(wù)自由發(fā)展,通過(guò)這樣的發(fā)展讓小樹苗自發(fā)尋找空氣與養(yǎng)分,直至成長(zhǎng)為大樹與其他業(yè)務(wù)子公司及母公司,形成互為依靠的連接。這種架構(gòu)帶來(lái)的好處,集中體現(xiàn)在激活創(chuàng)新力上。比如在人才層面,母公司不斷拆分業(yè)務(wù)成立新公司,新進(jìn)人才也有了當(dāng)新公司管理層的希望。將股權(quán)下放至子公司,很大程度上提升了人才動(dòng)力,既解決人才流失問(wèn)題的同時(shí)還節(jié)約了管理費(fèi)用。
結(jié)語(yǔ)
在微創(chuàng)醫(yī)療的帶動(dòng)下,分拆上市似乎越來(lái)越流行,國(guó)內(nèi)各上市公司也逐漸選擇由“大而全”的一體化公司剝離出可以獨(dú)立上市的“小而美”企業(yè),比如從樂(lè)普醫(yī)療拆分出的樂(lè)普診斷、樂(lè)普生物等等。就商業(yè)模式而言,微創(chuàng)醫(yī)療此前也曾被市場(chǎng)看好,不過(guò)在平衡技術(shù)投入與業(yè)績(jī)之間的關(guān)系上,微創(chuàng)醫(yī)療似乎還有很多事情要做。
參考資料:
1、各大上市公司公告、年報(bào)、招股書
2、《高位回撤44%,拿什么來(lái)拯救微創(chuàng)醫(yī)療?》,格隆匯,2021年10月22日
3、《高值醫(yī)械國(guó)產(chǎn)替代路:微創(chuàng)模式能走多遠(yuǎn)?》,藍(lán)鯨財(cái)經(jīng),2022年1月12日
4、《盤點(diǎn)微創(chuàng)醫(yī)療2021年收購(gòu)大動(dòng)作》,張通社,2021年12月3日
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