畢得醫(yī)藥今天上市，藥物分子砌塊是門好生意嗎？

以下文章來源于：動脈新醫(yī)藥

今天，藥物分子砌塊自主品牌供應(yīng)商畢得醫(yī)藥正式登陸科創(chuàng)板。

畢得醫(yī)藥成立于2007年，是國內(nèi)最早一批成立的藥物分子砌塊品牌商之一。顧名思義，藥物分子砌塊是構(gòu)造藥物分子的磚瓦，比起一般意義上的醫(yī)藥中間體，分子砌塊在藥物研發(fā)的環(huán)節(jié)中，處于更加前端的環(huán)節(jié)。

招股書顯示，畢得醫(yī)藥的收入構(gòu)成為藥物分子砌塊與科學(xué)試劑，報告期內(nèi)業(yè)績增長迅速，2019至2021年，公司營收分別為2.49億元、3.9億元、6.06億元。

看起來，一旦建立起行業(yè)壁壘，分子砌塊是門好生意。

近年來有多個藥物分子砌塊公司在科創(chuàng)板上市，且在股價上有不俗表現(xiàn)。藥石科技、皓元醫(yī)藥市盈率均突破過100倍。

此次畢得醫(yī)藥登陸資本市場，將繼續(xù)沖擊國際巨頭在國內(nèi)市場份額，并攻克部分國際市場份額。但是同樣也面臨生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)景氣度下行的挑戰(zhàn)，以及大環(huán)境下海外布局的不確定性。

新藥研發(fā)企業(yè)需要對成千上萬種候選化合物進行篩選、評估和優(yōu)化，與普通試劑相比，砌塊可以顯著提高合成效率。

分子砌塊行業(yè)的主要競爭壁壘，在于分子砌塊產(chǎn)品種類的純度水平和豐富性。一方面企業(yè)要具備很強的研發(fā)能力，能及時根據(jù)全球新藥研發(fā)能力去進行前瞻性備貨，同時企業(yè)也要大量進行庫存?zhèn)湄浺詰?yīng)付客戶的一站式采購需要。

成立于2007年的畢得醫(yī)藥是國內(nèi)公斤級以下分子砌塊龍頭企業(yè)之一，據(jù)招股書顯示，公司已儲備 7.33 萬種藥物分子砌塊產(chǎn)品，可向客戶提供的產(chǎn)品超過30萬種。終端客戶包括以羅氏、默克、恒瑞醫(yī)藥、哈佛大學(xué)、清華大學(xué)等為代表的創(chuàng)新藥企、科研院所、CRO機構(gòu)等。

藥明康德、Fluorochem Limited，以及Sigma-Aldrich是畢得醫(yī)藥近兩年來的前三大客戶。

分子砌塊本身具備長尾效應(yīng)，下游客戶需求具有高技術(shù)、多品類、微小劑量及多頻次等特征，尤其對于高合成壁壘以及市場布局較少的砌塊，藥品的工藝研發(fā)和生產(chǎn)廠商很難在臨床早期階段找到很多的供應(yīng)商，也因此更容易對有規(guī)模優(yōu)勢的砌塊供應(yīng)商產(chǎn)生依賴。

畢得醫(yī)藥披露的業(yè)績顯示，其收入快速增長：2019至2021年，公司營收分別為2.49億元、3.9億元、6.06億元。迅猛的增勢延續(xù)至今年，畢得醫(yī)藥2022年上半年營收為3.69億元，同比增幅37.41%。

高毛利率是這門生意的顯著特征，2019至2021年，畢得醫(yī)藥的綜合毛利率分別為 59.66%、54.38%和 49.46%，扣非后凈利分別為3,512萬元、6,448萬元、8,987萬元。

從市場前景來看，全球醫(yī)藥研發(fā)行業(yè)持續(xù)增長，創(chuàng)新藥物的藥物分子砌塊需求不斷增長，同時制藥企業(yè)外包研發(fā)環(huán)節(jié)以及直接購買項目的趨勢越來越明顯，藥物分子砌塊發(fā)展空間足夠穩(wěn)定。

Nature Reviews估計，全球醫(yī)藥研發(fā)支出中有 30%用于藥物分子砌塊的購買和外包，據(jù)此估算，在除去人力成本的基礎(chǔ)上，全球藥物分子砌塊的市場規(guī)模到 2020 年為 441 億美元，到 2026 年將為 546 億美元。

值得一提的是，畢得醫(yī)藥的大客戶Sigma-Aldrich是全球分子砌塊行業(yè)的巨頭，通過多次并購與資源整合，為全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)構(gòu)建了品類多樣、結(jié)構(gòu)新穎的藥物分子砌塊庫，從1980年登陸納斯達克到2015年被默克收入麾下，Sigma-Aldrich一直很受資本市場青睞，也是國內(nèi)很多分子砌塊公司的參考對標(biāo)。

此前藥石科技、皓元醫(yī)藥與阿拉丁在資本市場都受到認可，即使是全球生物醫(yī)藥股都被“殺價”的背景下，仍然能保持較高的市盈率，可見市場對藥物研發(fā)前端環(huán)節(jié)足夠看好。

藥物分子砌塊行業(yè)的高毛利率與客戶需求特點有關(guān)，很多科研機構(gòu)類型的客戶、或處于早期研發(fā)階段的客戶對于產(chǎn)品價格不敏感，實驗室用于新藥研發(fā)的藥物分子砌塊用量較小，采購量通常在毫克、克區(qū)間，更看重產(chǎn)品結(jié)構(gòu)新穎性、產(chǎn)品質(zhì)量與供貨速度。

不過，招股書顯示，畢得醫(yī)藥的綜合毛利率一直低于行業(yè)平均水平，而且近三年持續(xù)下滑，對此，畢得醫(yī)藥給出的解釋稱，整體毛利率下降正是由于公司產(chǎn)品銷售量級不斷放大，高量級產(chǎn)品銷售比重增加所導(dǎo)致。

近年來，國內(nèi)分子砌塊行業(yè)已經(jīng)擺脫技術(shù)含量低和規(guī)模較小的問題，砌塊公司在國內(nèi)市場份額不斷增加，具有了較強的進口替代效應(yīng)。

在追隨國際巨頭的同時，國內(nèi)分子砌塊企業(yè)也拓展出了更縱深的商業(yè)模式。除了畢得醫(yī)藥，2017年在創(chuàng)業(yè)板上市的藥石科技和2020年在科創(chuàng)板上市的皓元醫(yī)藥，也都是通過提升產(chǎn)品量級，深度綁定客戶，不斷拓展臨床后期及商業(yè)化階段藥物分子砌塊的需求量。

經(jīng)過長期的行業(yè)積累，中國的藥物分子砌塊公司，正在打出屬于自己的品牌效應(yīng)。

但毛利率隨著規(guī)模擴大而降低，也是藥物分子砌塊公司要面對的長期發(fā)展問題：在新藥開發(fā)進入工藝研究及中試放大生產(chǎn)等階段時，客戶開始關(guān)注藥物分子砌塊的采購成本。

想在業(yè)務(wù)增長的同時保住盈利水平，一種方法就是效仿Sigma-Aldrich，不斷并購公司覆蓋行業(yè)，從而比較快速地上規(guī)模和上層級，但這種做法對資金與運作能力有極高的要求。

另一種則是向CDMO拓展，可以看到藥石科技、皓元醫(yī)藥都尋求這條第二增長曲線，分子砌塊可以與CDMO業(yè)務(wù)共享產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)無縫銜接，在轉(zhuǎn)型CDMO上具備天然優(yōu)勢。相比溫和增長的分子砌塊行業(yè)，CDMO國內(nèi)復(fù)合增速達30%左右，吸引力巨大。

但不管哪條路，都與藥物研發(fā)行業(yè)的景氣度密切相關(guān)，全球新藥研發(fā)速度放緩的影響，也將傳導(dǎo)至上游分子砌塊公司；如果與下游藥物研發(fā)企業(yè)長期深度綁定，不僅需要應(yīng)對客戶需求變化甚至研發(fā)失敗的風(fēng)險，同時也將面對來自CDMO巨頭如藥明、凱萊英等企業(yè)的競爭。

除了尋求新的增長模式，藥物分子砌塊公司為打開成長天花板，也在持續(xù)推進海外布局。

據(jù)招股書，畢得醫(yī)藥在美國、德國、印度等地區(qū)擁有子公司，從2019年至2021年，其境外銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為41.17%、48.98%和 46.11%。

在畢得的規(guī)劃中，也可以看到，公司力圖增強全球戰(zhàn)略布局，服務(wù)更多海外客戶，以達到銷售收入快速增長的目的。

作為藥物研發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施，藥物分子砌塊在生物制藥產(chǎn)業(yè)鏈具有重要意義，但作為供應(yīng)鏈一環(huán)，近期的市場表現(xiàn)也受到“生物經(jīng)濟令”的沖擊。

剛剛能開始和國際品牌競爭的中國藥物分子砌塊公司，海外業(yè)務(wù)還會穩(wěn)固嗎？

盡管拜登簽署生物經(jīng)濟政令再次引發(fā)市場對中美脫鉤的擔(dān)憂，但在當(dāng)今產(chǎn)業(yè)全球化協(xié)作的背景下，美國希望構(gòu)建國內(nèi)獨立完整的產(chǎn)業(yè)鏈，難度非常高，基礎(chǔ)設(shè)施、和成本都面臨挑戰(zhàn)。如果生物制藥行業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施回流到美國，藥企的整體成本會大幅上升，剛出臺的《通貨膨脹削減法案》明確提出需降低成本以削減通脹，這與制造業(yè)回流相悖。

美國的藥物制作工廠有50%左右都位于國外，甚至，有超過70%的生產(chǎn)藥物成分工廠在海外，80%的關(guān)鍵成分生產(chǎn)在國外完成。生物科技公司Resilience首席執(zhí)行官Rahul Singhvi曾表示，美國每五家醫(yī)藥公司，就有三到四家與中國藥明康德或韓國三星生物有合作。

就在10月7日，美國商務(wù)部工業(yè)與安全局公布了最新的未經(jīng)核實名單，藥明生物無錫工廠已經(jīng)明確被移出清單，CXO板塊應(yīng)聲提振。

總的來說，全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈很多核心部分在中國，中國也是生物醫(yī)藥巨大的市場，對抗邏輯無法全面在醫(yī)藥領(lǐng)域落地。CXO行業(yè)的商業(yè)模式和成長性未變，具有規(guī)模效應(yīng)、幫助客戶提升效率的企業(yè)還是會脫穎而出。