透過700余條融資事件，我們發(fā)現(xiàn)醫(yī)療器械的投資邏輯正在悄然改變

以下文章來源于：動(dòng)脈網(wǎng)

醫(yī)療器械行業(yè)是一個(gè)多學(xué)科交叉、知識(shí)密集、資金密集的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。很多人會(huì)認(rèn)為，醫(yī)療器械賽道的投資邏輯就是進(jìn)口替代，但真的要投好，并不是這樣簡(jiǎn)單。

國(guó)際管理咨詢公司羅蘭貝格發(fā)布的《中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀與趨勢(shì)》中顯示，2022年中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)9582億元人民幣，近7年復(fù)合增速約17.5%，已躍升為除美國(guó)外的全球第二大市場(chǎng)。

這樣一個(gè)近萬億的市場(chǎng)，除了國(guó)產(chǎn)替代外，中國(guó)醫(yī)療器械賽道還存在哪些黃金機(jī)會(huì)？行業(yè)未來如何做出更多差異化？投資的邏輯是否發(fā)生變化？都是值得思考的問題。我們?cè)囍鴱倪^去一年多的融資信息中，找尋答案。

2022年6月，上交所發(fā)布新規(guī)，允許醫(yī)療器械企業(yè)按照第五套標(biāo)準(zhǔn)在科創(chuàng)板上市，支持尚未形成一定收入規(guī)模的硬科技醫(yī)療器械企業(yè)在科創(chuàng)板發(fā)行上市。

5年前，港股18A規(guī)則的推行，使得生物醫(yī)藥賽道迎來大爆發(fā)。上交所新規(guī)的頒布，是否意味著醫(yī)療器械能接棒生物醫(yī)藥成為新的投資熱點(diǎn)呢？

從本質(zhì)來看，創(chuàng)新藥的核心賣點(diǎn)是專利，但是醫(yī)療器械除了專利外，還有復(fù)雜的精密制造系統(tǒng)。創(chuàng)新藥在研發(fā)過程中有較為明確的節(jié)點(diǎn)，而醫(yī)療器械的創(chuàng)新是一個(gè)螺旋上升的過程。

雖然也需要跟時(shí)間賽跑，但器械的創(chuàng)新是建立在研發(fā)迭代之上的，經(jīng)過積累之后形成專利護(hù)城河和市場(chǎng)占有率，則壁壘很難被打破。醫(yī)療器械公司的龍頭地位一旦確立，就更容易取得長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)地位，獲得持續(xù)穩(wěn)定高收益。比起每家企業(yè)都有做first in class機(jī)會(huì)的創(chuàng)新藥，醫(yī)療器械的創(chuàng)新具有更穩(wěn)定的預(yù)期。

一二級(jí)市場(chǎng)的變化，也能體現(xiàn)行業(yè)的某種趨勢(shì)。

據(jù)動(dòng)脈橙的數(shù)據(jù)顯示，在過去的一年中，一級(jí)市場(chǎng)醫(yī)療器械的投融資數(shù)量（870起）較創(chuàng)新藥（650起）更多。在二級(jí)市場(chǎng)，去年醫(yī)療健康領(lǐng)域共有82起IPO事件，其中醫(yī)療器械的數(shù)量位居首位，約占29%。

在去年上市的醫(yī)療企業(yè)中，市值排名前三的都屬于創(chuàng)新醫(yī)療器械公司，包括聯(lián)影醫(yī)療、華大智造、樂普醫(yī)療。而市值超百億的上市企業(yè)中，醫(yī)療器械企業(yè)占比同樣最高（33%）。

以動(dòng)脈網(wǎng)過去一年中首發(fā)的融資數(shù)據(jù)為樣本，從2022年1月至2023年2月，動(dòng)脈網(wǎng)共計(jì)首發(fā)投融資信息700余條,我們嘗試從中找到機(jī)構(gòu)投資醫(yī)療器械的邏輯。

● 硬科技高壁壘的醫(yī)療機(jī)器人

醫(yī)療機(jī)器人在過去一年多的時(shí)間里，在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)生60余起融資事件，金額超80億元。

一款成功產(chǎn)品的出現(xiàn)，背后必然有強(qiáng)烈的市場(chǎng)需求。醫(yī)療器械同樣如此，不管是病人需要還是醫(yī)生需要，終歸是在治療的過程中體現(xiàn)價(jià)值并獲取商業(yè)回報(bào)。

以手術(shù)機(jī)器人為代表的醫(yī)療機(jī)器人，其邏輯是作為醫(yī)生手和眼的延伸，在傳統(tǒng)手術(shù)方式難以企及的地方幫助醫(yī)生完成手術(shù)。達(dá)芬奇的出現(xiàn)，使得醫(yī)生能實(shí)現(xiàn)高于人類能力的對(duì)手術(shù)器械精準(zhǔn)控制的微創(chuàng)手術(shù)。因此，手術(shù)機(jī)器人多應(yīng)用于風(fēng)險(xiǎn)較高、過程復(fù)雜、難度較大的三、四級(jí)手術(shù)中。

手術(shù)機(jī)器人的本質(zhì)是輔助醫(yī)師進(jìn)行手術(shù)，為醫(yī)生提供支持，且短期內(nèi)無法替代醫(yī)生。順著這個(gè)邏輯，手術(shù)機(jī)器人必然是往攻克更多適應(yīng)癥的方向去發(fā)展。達(dá)芬奇的發(fā)展，正是不斷兌現(xiàn)拓展適應(yīng)癥能力的過程，再配合設(shè)備+耗材+服務(wù)的商業(yè)模式，其商業(yè)價(jià)值才得以全面綻放。

據(jù)動(dòng)脈橙的數(shù)據(jù)，2022年手術(shù)機(jī)器人賽道共產(chǎn)生45起融資，其中20起位于A輪以前，總額約8.15億美元，在經(jīng)過2021年的融資大爆發(fā)階段后，手術(shù)機(jī)器人依然有如此吸金能力，足以證明其吸引力。

部分機(jī)構(gòu)多次出手投資手術(shù)機(jī)器人，數(shù)據(jù)源于動(dòng)脈橙

值得注意的是有4家機(jī)構(gòu)在一年內(nèi)多次加注，其中深創(chuàng)投和維梧資本偏好產(chǎn)品已落地的企業(yè)，泰福資本和東方嘉富的目光主要集中在早期項(xiàng)目。泰福資本在短短三個(gè)月內(nèi)兩次加注昂泰微精，該企業(yè)還在2023年1月獲得淡馬錫獨(dú)家投資。

昂泰微精所專注的顯微外科手術(shù)機(jī)器人是全球范圍內(nèi)精細(xì)化程度最高的外科手術(shù)機(jī)器人種類。顯微外科手術(shù)通常要吻合0.3-0.8毫米的淋巴管-血管或者神經(jīng)，在耳鼻喉、淋巴外科、神經(jīng)外科、整形外科等多科室均有大量未被滿足的需求。相比達(dá)芬奇在腔鏡領(lǐng)域的一家獨(dú)大，顯微外科手術(shù)機(jī)器人是一條嶄新的賽道。

除了達(dá)芬奇之外，其余產(chǎn)品基本處于臨床導(dǎo)入階段，去年有15款國(guó)產(chǎn)手術(shù)機(jī)器人獲批上市，國(guó)產(chǎn)品牌呈現(xiàn)出奮起直追的態(tài)勢(shì)。

一名投資者向動(dòng)脈網(wǎng)表示：“雖然看好手術(shù)機(jī)器人，但要找到適合的標(biāo)的卻越來越難，部分細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)形成了穩(wěn)定的競(jìng)爭(zhēng)格局。這類高技術(shù)壁壘的行業(yè)，企業(yè)想要突圍需要很強(qiáng)的綜合能力。雖然市場(chǎng)空間巨大，但需要更長(zhǎng)的周期與資本的持續(xù)投入?！?/span>

● 頂級(jí)資本不斷加注的人工器官

人工器官在過去一年中一級(jí)市場(chǎng)融資近40起，金額超50億。

以最被大眾所熟知的人工晶狀體為例，它是目前世界上用量較大的人工器官和植入類醫(yī)療器械產(chǎn)品。頭部廠商愛爾康、強(qiáng)生、博士倫和蔡司占據(jù)了全球近70%的市場(chǎng)份額。國(guó)內(nèi)企業(yè)正加大投入加速推進(jìn)，但與頭部廠商仍有較大差距。

然而人工晶狀體的融資事件僅占人工器官賽道的5%，扛起賽道半壁江山的是人工心臟和人工心臟瓣膜（約45%），剩余融資份額被人工關(guān)節(jié)、人工肝、人工胰腺和人工肺所占據(jù)。長(zhǎng)期以來，心臟移植是治療終末期心衰最有效的手段，但由于供體稀缺，近年來，業(yè)內(nèi)把目光轉(zhuǎn)向人工心臟。作為復(fù)雜且精密的醫(yī)療器械，人工心臟也被譽(yù)為"醫(yī)療器械皇冠上的寶石"。

人工器官一級(jí)市場(chǎng)高融資額事件，數(shù)據(jù)源于動(dòng)脈橙

人工心臟分類按照植入方式可以分為外科植入式和介入式。按照功能分可分為心室輔助裝置（VAD）和全人工心臟（TAH）。二者相較，心室輔助裝置是目前臨床應(yīng)用最廣的人工心臟系統(tǒng)。按照其輔助的類型又可以分為左心室輔助裝置（LVAD）、右心室輔助裝置（RVAD）、雙心室輔助裝置（BiVAD）。

其中左心室輔助裝置（LVAD）是比較受關(guān)注的細(xì)分領(lǐng)域，包括同心醫(yī)療、核心醫(yī)療、永仁心等企業(yè)都有所布局。投資機(jī)構(gòu)方面，這幾年包括紅杉、鼎暉VGC、千驥資本、人保資本、高瓴創(chuàng)投、啟明創(chuàng)投等明星投資機(jī)構(gòu)都已入局。

隨著人口老齡化的加劇，終末期心臟病患者不斷增加。據(jù)中國(guó)心衰流行病學(xué)調(diào)查的最新結(jié)果顯示，國(guó)內(nèi)心衰患者約1370萬人。長(zhǎng)期以來，臨床上針對(duì)心衰的干預(yù)手段都非常有限，主要依靠藥物治療。器械產(chǎn)品因?yàn)榧夹g(shù)壁壘高，進(jìn)口品牌產(chǎn)品售價(jià)過百萬，能使用的患者寥寥無幾。

從商業(yè)的角度來看，人工心臟需要大量的投入，技術(shù)壁壘極高。人工心臟的背后是心血管領(lǐng)域少有的百億賽道，心力衰竭是心血管領(lǐng)域的最后戰(zhàn)場(chǎng)。這些年，臨床醫(yī)生在幾乎所有心臟病的治療上都取得了進(jìn)步，但心衰是個(gè)例外。

國(guó)內(nèi)有約130萬終末期心衰患者，人工心臟作為心臟移植的替代方案，突破了心臟移植供體數(shù)量的限制，不僅可以提供心臟移植前的過渡性治療或恢復(fù)心臟功能，還可以提供終身長(zhǎng)期治療，具有廣闊的市場(chǎng)空間。前段時(shí)間被強(qiáng)生166億美元收購(gòu)的Abiomed，依靠介入式人工心臟實(shí)現(xiàn)了年?duì)I收超10億美元，10年股價(jià)翻10倍的壯舉。

另一方面，作為心血管器械的技術(shù)高地，人工心臟手術(shù)受到醫(yī)生的廣泛關(guān)注。國(guó)內(nèi)已經(jīng)有十余個(gè)省市的幾十家醫(yī)院開展了該項(xiàng)手術(shù)，企業(yè)也在做相關(guān)的學(xué)術(shù)推廣工作?？傮w來看，人工心臟領(lǐng)域未來的發(fā)展?jié)摿薮?，且技術(shù)壁壘極高，未來隨著產(chǎn)品的成熟和成本的降低，將會(huì)迎來一個(gè)人工心臟的新時(shí)代。

● 從科幻到現(xiàn)實(shí)的腦機(jī)接口

隨著自帶流量光環(huán)的馬斯克的入局，腦機(jī)接口這個(gè)前沿領(lǐng)域被拉到了大眾眼前。

盡管投融資事件數(shù)量沒有2021年高，但總?cè)谫Y額依然高達(dá)近30億元。伴隨著紅杉資本、聯(lián)想創(chuàng)投等頭部VC的涉足，腦機(jī)接口也成了2022年醫(yī)療器械的“技術(shù)風(fēng)口”。

紅杉完成了相對(duì)全面的腦科學(xué)產(chǎn)業(yè)布局，其投資標(biāo)的覆蓋了腦機(jī)接口、腦科?？漆t(yī)院、神經(jīng)藥物和數(shù)字影像等細(xì)分領(lǐng)域。成立于2021年10月的腦虎科技，是目前國(guó)內(nèi)腦機(jī)接口領(lǐng)域較大規(guī)模的早期融資獲得者，在2022年初和年末獲得了紅杉的兩次加注。

腦機(jī)接口領(lǐng)域部分早期投資，數(shù)據(jù)源于動(dòng)脈橙

2022年國(guó)內(nèi)腦機(jī)接口企業(yè)融資輪次都處在A輪及以前，說明國(guó)內(nèi)整個(gè)腦機(jī)接口行業(yè)尚處早期。雖然融資輪次早，但單筆融資金額都在數(shù)千萬人民幣或數(shù)億元人民幣，說明投資機(jī)構(gòu)看好此行業(yè)的前景，愿意在早期重金押注。

雖然還處在初期階段，但技術(shù)路徑已經(jīng)在理論研究上跑通。目前，腦機(jī)接口技術(shù)較為清晰應(yīng)用場(chǎng)景是腦深部電刺激（DBS）技術(shù)，已在治療帕金森癥中被應(yīng)用于臨床，同時(shí)在藥物成癮和強(qiáng)迫癥方向上有積極應(yīng)用的空間，這一技術(shù)從作用機(jī)理上能形成完整閉環(huán)，這正是投資機(jī)構(gòu)希望看到的發(fā)展方向。

2022年獲得融資的主要是植入式腦機(jī)接口企業(yè)，投資機(jī)構(gòu)越來越看重植入式腦機(jī)接口產(chǎn)品的未來發(fā)展。植入式腦機(jī)接口產(chǎn)品信號(hào)衰減小，信噪比和空間分辨率高，能更好地應(yīng)用在漸凍癥、高位截癱、帕金森等重大疾病的治療或康復(fù)上。

腦科學(xué)作為未來數(shù)十年最重要的戰(zhàn)略學(xué)科之一，勢(shì)必會(huì)在基礎(chǔ)科學(xué)有所突破的前提下帶來巨大的轉(zhuǎn)化機(jī)會(huì)，并首先在醫(yī)療領(lǐng)域造福廣大神經(jīng)系統(tǒng)相關(guān)疾病的患者。腦機(jī)接口是一項(xiàng)復(fù)雜的復(fù)合型工程，從科學(xué)創(chuàng)新到工程創(chuàng)新都需要有能力來覆蓋。投資機(jī)構(gòu)的資金支持，將為國(guó)內(nèi)腦機(jī)接口領(lǐng)域帶來全新的動(dòng)力，這個(gè)行業(yè)的景氣程度仍會(huì)持續(xù)。

總的來說，在過去一年中受資本青睞的醫(yī)療器械賽道，都有如下的共同點(diǎn)：一是具有實(shí)實(shí)在在的臨床價(jià)值；二是高技術(shù)門檻產(chǎn)品的國(guó)產(chǎn)替代；三是醫(yī)工結(jié)合方向的真正創(chuàng)新。一位投資人向動(dòng)脈網(wǎng)表示：“醫(yī)療器械的投資已經(jīng)進(jìn)入下半場(chǎng)，需要依托于更硬核的科技。創(chuàng)新也不僅僅是應(yīng)用層面的創(chuàng)新，而要延伸到基礎(chǔ)研究的創(chuàng)新。同時(shí)對(duì)于創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的要求會(huì)更高，除了專業(yè)能力，商業(yè)落地能力、市場(chǎng)轉(zhuǎn)化能力也是必不可少的。”

從技術(shù)的角度，醫(yī)療器械容易跟多個(gè)行業(yè)進(jìn)行交叉融合，電子技術(shù)、計(jì)算機(jī)技術(shù)、材料、機(jī)械等都有可能。器械的微創(chuàng)化、介入化、智能化和數(shù)字化，都離不開其他行業(yè)底層技術(shù)的更新迭代，再結(jié)合醫(yī)療的需求，包括患者的需求、臨床醫(yī)生的需求，將市場(chǎng)、新技術(shù)和臨床三者結(jié)合在一起去開拓出新的細(xì)分賽道。

從國(guó)產(chǎn)替代的角度來說，替代的并不只是終端產(chǎn)品，上游的零部件、材料也是投資機(jī)會(huì)。器械的中低端市場(chǎng)已經(jīng)有較高的占有率，未來的機(jī)會(huì)或?qū)⒏囿w現(xiàn)在高端市場(chǎng)。然而醫(yī)療器械從中端到高端發(fā)展的歷程會(huì)比較艱難，需要大量的資金持續(xù)投入、找到一流的人才做真正的創(chuàng)新，且需要較長(zhǎng)的時(shí)間才能出效果。對(duì)投資來說這并非是件壞事，更長(zhǎng)的周期代表著里面有長(zhǎng)期的機(jī)會(huì)。

截至2021年底就有300多項(xiàng)醫(yī)療器械進(jìn)入了國(guó)家級(jí)創(chuàng)新器械審批程序，而在2022年有53項(xiàng)創(chuàng)新醫(yī)療器械獲批，創(chuàng)歷年新高。盡管創(chuàng)新醫(yī)療器械暫不參加集采，但作為支付方，進(jìn)入集采對(duì)企業(yè)而言同樣具有積極的一面。

事實(shí)上，對(duì)于集采，醫(yī)療器械企業(yè)無法回避。前有2020年冠脈支架集采的“腳踝折扣”，最低報(bào)價(jià)降價(jià)幅度甚至達(dá)96%。在被集采一刀砍懵的同時(shí)，企業(yè)并沒有忘了如何自救。以樂普為例，其冠脈支架通過集采進(jìn)入了全國(guó)幾千家醫(yī)院，順帶轉(zhuǎn)向推廣藥物球囊等產(chǎn)品。在傳統(tǒng)金屬藥物支架營(yíng)收顯著下降的同時(shí)，樂普的介入創(chuàng)新產(chǎn)品組合可降解支架、切割球囊、藥物球囊）營(yíng)收增長(zhǎng)超800%。

對(duì)醫(yī)療器械企業(yè)來說，創(chuàng)新并不能躲避集采的風(fēng)暴，但創(chuàng)新能保證自身能不斷研發(fā)出新產(chǎn)品，有了創(chuàng)新產(chǎn)品才能在集采沖擊中保持戰(zhàn)略定力，讓集采殺價(jià)的節(jié)奏跟不上產(chǎn)品創(chuàng)新的步伐。過去醫(yī)療器械的創(chuàng)新更多算作應(yīng)用創(chuàng)新，現(xiàn)在一些企業(yè)的創(chuàng)新已經(jīng)延展到基礎(chǔ)研究領(lǐng)域的創(chuàng)新。帶來的直接影響是前沿技術(shù)的落地會(huì)更加明確，研發(fā)出的產(chǎn)品具有更高的技術(shù)壁壘。具有這樣硬核創(chuàng)新能力的企業(yè)也更容易受到投資機(jī)構(gòu)的青睞。醫(yī)療器械行業(yè)的發(fā)展，需要投資機(jī)構(gòu)、企業(yè)和臨床工作者的共同努力。